業(yè)界期待精選層方案4月出臺(tái) 配套政策是關(guān)鍵

新三板再分層及配套的差異化制度供給，無疑會(huì)增加新三板市場對(duì)于優(yōu)質(zhì)個(gè)股的吸引力，同時(shí)也讓市場在pre-IPO主線投資邏輯之外增加了一條邏輯。

“精選層”政策顯然是如今的新三板市場熱點(diǎn)。業(yè)界普遍期待兩會(huì)之后，也就是4月精選層方案出臺(tái)。最樂觀的預(yù)計(jì)，6月再分層。

近期，中泰證券研究所新三板首席分析師張帆表示，新三板再分層及配套的差異化制度供給，無疑會(huì)增加新三板市場對(duì)于優(yōu)質(zhì)個(gè)股的吸引力，同時(shí)也讓市場在pre-IPO主線投資邏輯之外增加了一條邏輯。

新三板在線調(diào)查了解，擬IPO企業(yè)正在積極評(píng)估政策。有的企業(yè)認(rèn)為，IPO是一條清晰可見的路徑，現(xiàn)在新三板再分層政策還模糊不清，從企業(yè)決策的角度說，不會(huì)為了不確定的東西改變節(jié)奏。但是有的企業(yè)表示，如果未來精選層政策給力且很快落地，可能就不用IPO了。

“再分層是新三板未來可能向獨(dú)立的證券交易所演變的必要條件，但需要有配套的差異化政策支持，如果僅是停留在分層本身并不夠。”張帆表示，精選層具體的方案設(shè)計(jì)，以及配套的差異化政策包括交易制度、交易門檻、企業(yè)融資規(guī)定等都是核心的內(nèi)容，會(huì)直接影響新三板的估值和未來走向。

激辯精選層規(guī)模與估值

張帆認(rèn)為，目前并不了解再分層的標(biāo)準(zhǔn)，但出于控制精選層數(shù)量的考慮，精選層的一個(gè)甚至若干個(gè)標(biāo)準(zhǔn)是有可能高于主板或創(chuàng)業(yè)板IPO條件的。該團(tuán)隊(duì)按照股東人數(shù)不少于200 人、流通股占比不少于25%、2015 年歸母凈利潤不少于4000 萬元、做市轉(zhuǎn)讓四個(gè)維度篩選出48 家創(chuàng)新層企業(yè)構(gòu)成潛在組合。

但某做市商表示，在主板之外再安排一個(gè)類似于主板的競價(jià)層，“估計(jì)不會(huì)超過100家”。

納斯達(dá)克全球精選層的標(biāo)準(zhǔn)也嚴(yán)于紐交所的標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致高科技創(chuàng)新型企業(yè)云集的納斯達(dá)克全球精選市場估值高于相對(duì)較傳統(tǒng)的主板市場紐交所。

但是對(duì)于未來創(chuàng)業(yè)板和精選層的估值則存在強(qiáng)烈的分歧。據(jù)諸海濱研報(bào)的數(shù)據(jù)，2015年創(chuàng)業(yè)板和新三板的估值差為89.23：27.19，2016年該數(shù)據(jù)為57.19：24.31。隨著A股IPO的加速，兩者存在靠近的趨勢。

有研究員認(rèn)為，不排除精選層未來超越創(chuàng)業(yè)板。但是張帆認(rèn)為，從投資角度來說，目前把新三板理解為帶有一定流動(dòng)性的PE市場是合理的，未來是否會(huì)有實(shí)質(zhì)性的變化，要看后續(xù)配套政策的落地情況。

“對(duì)于一個(gè)市場來說，推升整體估值最核心的因素是流動(dòng)性，換句話說，是這個(gè)市場有多少錢愿意在當(dāng)前估值的位置上形成交易。新三板除非在接近的投資者結(jié)構(gòu)下，引入的流動(dòng)性超出創(chuàng)業(yè)板，不然看不到整體估值超越創(chuàng)業(yè)板;至于主板，大藍(lán)籌行業(yè)目前的估值本來就低，這種比較的意義不大。”

張帆表示，精選層能否體現(xiàn)出更好的市場活力取決于配套政策的力度?？赡艿囊c(diǎn)包括交易制度改革，是否有可能采用混合做市商制度或者競價(jià)交易制度。

也包括投資者門檻，他判斷投資者門檻一定會(huì)降低，可參考的一個(gè)依據(jù)是在去年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的投資者適當(dāng)性管理文件，至于門檻下降到多少，目前無法預(yù)判;

另外，包括是否可以在定向增發(fā)放開35人限制，以及股東200人證監(jiān)會(huì)審批限制，形成事實(shí)上的“小IPO”融資。

“對(duì)于企業(yè)來說，上市最直接的兩個(gè)目的是借助資本市場平臺(tái)解決融資和變現(xiàn)問題，15年以來新三板企業(yè)數(shù)量大幅增加，對(duì)于新三板市場這兩個(gè)功能存在較高預(yù)期，但后續(xù)市場發(fā)展低于他們的預(yù)期，同時(shí)A股IPO開始提速，所以企業(yè)有意愿轉(zhuǎn)向A股IPO。”

中泰證券新三板團(tuán)隊(duì)的年度策略報(bào)告中，對(duì)新三板市場未來演變做了幾種場景分析，其中一種場景之下，新三板會(huì)凸顯規(guī)范的人民幣股權(quán)投資市場特色，但即使是這種場景，新三板仍然是多層次資本市場重要的一層。

企業(yè)態(tài)度不一

2016年以來，擬IPO大軍浩浩蕩蕩，統(tǒng)計(jì)顯示已達(dá)370家。

有些已經(jīng)做好IPO準(zhǔn)備的企業(yè)，是不會(huì)改變節(jié)奏的。畢竟，IPO是一條清晰可見的路徑，現(xiàn)在精選層多少企業(yè)、落地時(shí)間都未確定以及配套政策也未確定，已做好準(zhǔn)備的企業(yè)是不會(huì)調(diào)整的。

為工商銀行等做電子商務(wù)軟件的艾融軟件創(chuàng)始合伙人張巖表示，估值是一方面，流動(dòng)性和融資能力也很關(guān)鍵。從他了解的情況，精選層50萬元的交易門檻，仍遠(yuǎn)高于創(chuàng)業(yè)板、主板，融資能力低于主板。

他的判斷，即便精選層政策到位了，流動(dòng)性不一定上去。對(duì)于精選層可能采用競價(jià)交易，他認(rèn)為即便是最樂觀的條件預(yù)估，也遠(yuǎn)低于創(chuàng)業(yè)板的各項(xiàng)指標(biāo)一個(gè)數(shù)量級(jí)。

“在新三板孵化了具有IPO條件的企業(yè)，不去創(chuàng)業(yè)板好像說不過去。當(dāng)然，我是按照新三板現(xiàn)在不具備交易所特征來說的。等到了具備交易所特征的時(shí)候，到時(shí)候再說。”

德芯科技董秘杜慧表示，公司堅(jiān)定IPO，要把握真實(shí)的流動(dòng)性，公司的發(fā)展戰(zhàn)略需要更廣的市場、更大的平臺(tái)。

廣電計(jì)量證券事務(wù)代表蘇振良表示，精選層的具體方案未出，難以談及對(duì)新三板的影響;公司有既定的發(fā)展戰(zhàn)略，不管資本市場如何變化，公司會(huì)堅(jiān)定按照發(fā)展戰(zhàn)略選擇適合公司自身發(fā)展的資本市場。他預(yù)計(jì)，精選層政策應(yīng)該沒有那么快落地，如果再分層政策給力，公司會(huì)有其它安排。

張帆表示，目前并不知道精選層的具體推出時(shí)間，其年度策略報(bào)告時(shí)做的假設(shè)是今年十九大之后推出，目前無法判斷是否提前。對(duì)于準(zhǔn)備去IPO的企業(yè)來說，很有可能按照原定計(jì)劃繼續(xù)推進(jìn)IPO，在這過程中，如果新三板的配套政策全面落地，會(huì)重新評(píng)估兩條路徑的優(yōu)劣，如果精選層能夠有很好的融資、交易功能，企業(yè)完全可以放棄IPO，所以最終要看政策力度。

從投資角度來說，投pre-IPO和投潛在精選層標(biāo)的兩者之間并不是對(duì)立的。如果最終精選層覆蓋的企業(yè)數(shù)量較多，那么相信不少優(yōu)質(zhì)的擬IPO股也在其中。如果數(shù)量較少，那么在IPO渠道暢通的情況下，不少企業(yè)會(huì)繼續(xù)走IPO路線。

有研究員表示，融資和變現(xiàn)都需要流動(dòng)性。如果精選層能夠較好地解決這兩個(gè)問題，企業(yè)就不用IPO了。張帆表示，企業(yè)決策根據(jù)既有的約束條件來判斷，如果新三板在融資交易等方面出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性改善，企業(yè)會(huì)重新評(píng)估對(duì)自己發(fā)展最為有利的道路，那就不一定要去A股IPO了。